Artículo publicado en Sintetia el 23 de Noviembre de 2015.


Muy agradecido a Alfonso R. Sánchez, doctor en economía y analista financiero, por sus palabras hacia el presente artículo.





El presente artículo no entra a analizar los sistemas de pensiones por principios de equidad (asegurarse una renta digna a las personas mayores), solidaridad (cubrir pensiones mínimas dignas, tanto contributivas como no contributivas), eficiencia (suficiencia en las contribuciones, mínimos costes, máxima rentabilidad), sostenibilidad (si existen suficientes trabajadores para cubrir las pensiones de los jubilados), dispersión de rentas inter e intra generacional (desigualdad en la renta percibida por causas diversas), tasa de reemplazo (qué porcentaje del último salario se percibe como pensión), o riesgo (político, tipo de activo, asimetrías de información, demográfico, etc.), por citar algunos ejemplos. Tampoco decidir qué sistema de pensiones es más adecuado, tanto desde el punto de vista técnico, moral o ético. El objetivo del artículo es tratar de analizar una percepción concreta de los sistemas de capitalización con respecto al riesgo macroeconómico.



Actualmente en el mundo existen dos modelos de sistema de pensiones de jubilación: las pensiones de reparto públicas, que son las dominantes en casi todos los países del mundo, y las pensiones por capitalización, que pueden ser de gestión pública o privada, y que son absolutamente minoritarias en la actualidad. En el primer modelo, son los trabajadores ocupados quienes, a través de los impuestos a la Seguridad Social, financian las pensiones a los jubilados actuales. En el segundo modelo, son los ciudadanos quienes ahorran de manera individual a lo largo de toda su vida laboral. Se podría decir que el primer modelo es en tiempo real, donde los salarios de quienes trabajan en la actualidad, financian a quienes están retirados, mientras que el segundo modelo se basa en la existencia de una "hucha" individual, donde la renta de cada ciudadano se va acumulando en forma de riqueza con el paso de los años.

Uno de los mejores libros que analiza a modo de introducción el sistema de las pensiones en España es "Qué será de mi pensión", escrito por Juan Ignacio Conde-Ruiz, Doctor en Economía por la Universidad Carlos III de Madrid. El libro es altamente recomendable, ya que analiza con datos, cifras, estadísticas y modelos demográficos, qué son las pensiones por reparto, y qué futuro tienen ante la nueva realidad a la que se enfrenta España y Europa. Sin duda Juan Ignacio Conde-Ruiz es uno de los mayores expertos en esta materia en nuestro país, y su libro es altamente recomendable si se quiere tener información de máxima calidad. Sin embargo, en el capítulo dedicado a las pensiones por capitalización, se cae en una inexactitud compartida por la percepción del ciudadano medio, y que también se repite en entrevistas de televisión (minuto 9:15), o en artículos en períodicos (aquí o aquí), de los que se reproduce algunos extractos:


"El sistema de reparto es superior para asegurar el riesgo Macroeconómico. Eso sí, hay que adaptarlas."


"[..] en Estados Unidos, en los años 30 todo el mundo confiaba en los mercados y, como tenían un sistema de capitalización, con el crack de la Bolsa se arruinaron todos [..]"


"[..] En un sistema de capitalización, cada generación es completamente responsable de su ahorro. Lo metes en Bolsa y cuando te jubiles, si te ha ido mal o ha habido una crisis o una guerra, algo que tiene una posibilidad pequeña de que ocurra pero que puede ocurrir, pues no tienes a nadie para pagar tu pensión. Digamos que los sistemas de reparto son superiores en cuanto a soportar el riesgo [..]"


Paul Krugman, premio nobel de economía en 2008, en su visita a Chile en Octubre de 2009, realizó las siguientes declaraciones en relación al sistema de capitalización implantado en ese país:


"En 2005 estaba de moda adoptar el sistema de pensiones chileno. Gracias a Dios seguimos teniendo un modelo estatal de pensiones", aseveró Krugman, quien añadió que de haber hecho suyo el modelo de las AFP, en el país del norte "se hubiera producido otra gran crisis".


El mito se fundamenta en la afirmación de que las pensiones por capitalización tienen el riesgo macroeconómico, es decir, el tener la mala suerte de jubilarse justo en mitad de una crisis provocada por un shock endógeno o exógeno, como por ejemplo una crisis financiera (lo que en términos técnicos, hace aumentar la varianza de manera notable), que provoca una caída del PIB de un país, generando toda una cadena de acontecimientos, como cierre de cientos de miles de empresas, aumento del desempleo, pobreza, etc., y por tanto, perder gran parte del patrimonio ahorrado, quedándose en una situación de indefensión y pobreza para los próximos años, situación que provocaría no solo una dispersión de rentas y/o disminución de la tasa de reemplazo notablemente importante, sino una externalidad negativa de primera magnitud de extenderse a todos los jubilados de una nación. Para poder razonar este riesgo y mito, se debe entender primero qué es la inversión por capitalización.

Cuando un ciudadano ahorra de manera individual para su jubilación, es él quien decide cuánto, cómo ahorrar, y cuándo jubilarse, en comparación a las pensiones por reparto públicas, donde no puede elegir ninguna de las variables anteriores. Existen ciudadanos que simplemente ahorran en líquido, bien en efectivo ("debajo del colchón"), o en depósitos a la vista en su banco de confianza. Otros ciudadanos ahorran invirtiendo en activos físicos no financieros (tierras, terrenos, vivienda, local comercial, etc.), mientras que otros pueden decidir hacerlo en activos financieros, es decir, derechos contra terceros (depósito bancario a plazo fijo, acciones de empresas en la bolsa, bonos soberanos, divisas internacionales, etc.). Normalmente los ciudadanos no ahorran en efectivo, ya que el efecto de la inflación provoca que año tras año, la capacidad de compra de su ahorro disminuya. Es por tanto que normalmente, con la renta que se consigue ahorrar cada mes, se compren participaciones de activos, es decir, convertir dinero en riqueza, que es fuente de renta futura. Estos activos, con el paso del tiempo, no solo proporcionan dividendos, sino que aumentan de "valor", por lo que cuando llega la hora de jubilarse, se procede a vender participaciones a un precio superior al de compra, obteniéndose el principal (el dinero aportado a lo largo de la vida laboral para la compra del activo), más una plusvalía (la diferencia entre compra y venta). Pero ¿es esto siempre así?

Aunque hoy en día existen multitud de activos diferentes, el mercado de inversión por excelencia, el más famoso, el que más rentabilidad ha proporcionado en la historia, es el de renta variable (empresas que cotizan en bolsa). ¿Qué hubiera pasado por ejemplo, si un ciudadano invirtiera en el mercado de acciones, popularmente conocido como "la bolsa"? En la siguiente gráfica (stockcharts.com) se presenta la evolución histórica de los mercados de acciones más famosos del mundo, el índice SP500 en Estados Unidos desde 1926 (fuente: base de datos del premio Nobel en economía en 2013 Robert Shiller). Se puede apreciar cómo, por ejemplo, en la Gran Depresión de 1929, se produce una caída de la valoración del índice de activos entre un 85% y un 90% en apenas 3 años (entre 1929 y 1932, situada al principio de la gráfica), la mayor caída de todo el siglo XX, y que no vuelve a los niveles de precios de 1928 hasta 1954. En 1975, durante la crisis del petróleo, se produjo otra caída de la bolsa de casi el 50%, cifra similar a la producida en la recesión punto com del año 2000. En la actual crisis financiera de 2008, la caída estuvo en torno al 55%. O dicho de otra manera, alguien que hubiera alcanzado un patrimonio en bolsa americana de 100.000€ en 2007, y se hubiera querido jubilar en 2008, habría visto caer la valoración de su cartera a 45.000€ en apenas 1 año.


Es por tanto que, de ser ciertas las premisas, el riesgo macroeconómico es un peligro de primera magnitud para los ahorradores por capitalización que quieran tener una jubilación digna en su futuro, y no verse condenados a pensiones de subsistencia, pérdidas irreparables de su patrimonio, o incluso verse abocado a la indigencia por tener la mala suerte de coincidir jubilación y crisis económica. Pero ¿coinciden relato y realidad? ¿son las premisas ciertas? ¿de verdad ahorrar por capitalización es vivir con el riesgo e incertidumbre de ver disminuir tu ahorro en un 50%, 55% o incluso un 90%? ¿es correcto afirmar que los ciclos económicos determinan de esta manera el futuro de una pensión por capitalización? ¿los ciudadanos no deberían especular con su ahorro jubilación? Se tratará de dar luz al supuesto mito en próximos artículos :-).